公允价值计量、资产负债表危机与阴态财务学

李心合

（南京大学会计与财务研究院    210093）

【摘要】曾被作为会计革命性进步的公允价值，如今却成为国内外学界和实务界的众矢之的。尽管有许多人反对将金融危机与公允价值联系到一起，甚至有许多人认为公允价值仅仅是金融危机的替罪羊，但逻辑的和历史的分析结论仍显示，公允价值具有显著的顺周期放大效应。经济有阳态与阴态之分，而主流的公司财务理论仅仅是阳态经济的财务理论，面对阴态经济中众多企业的资产负债表危机，建立阴态财务学势在必行。

【关键词】公允价值 资产负债表危机 阴态财务学

一、倍受争议的公允价值

1、公允价值在国际范围内受到质疑和挑战。公允价值计量作为对历史成本计量制度的革命性进步，曾倍受国际会计界的赞誉和推崇。然而2008年下半年爆发金融危机之后，公允价值计量一夜之间成为众矢之的开始倍受质疑和责难，尤其是在它的发源地美国。面对历史罕见的“金融海啸”，一些人（尤其是金融界）认为，公允价值是罪魁祸首之一，呼吁应暂停或放弃使用公允价值。2008年9月下旬，60名美国国会议员联名写信给证监会（SEC），要求暂停使用公允价值计量。10月3日美国众议院通过美国财政部救市方案，要求监管机构美国证券交易委员会（SEC）在不损害公众和投资者利益的前提下，考虑暂停使用《美国财务会计准则第157号公告：公允价值计量》。10月13日，国际会计准则委员会（IASB）新发布了《金融资产重分类》，允许将原来在以公允价值计量且变动直接计入当期损益的金融工具从该类中转出，同时允许可供出售金融资产在满足贷款和应收账款定义的情况时，转入贷款和应收账款类，以尽可能避免公允价值会计的不利影响。随后，新加坡、香港及台湾等国或地区纷纷宣布对本国相关金融工具会计准则进行修订，并且采取与IASB类似的做法。10月16日，欧盟首脑会议决定，从2008年第三季度开始，欧盟金融机构停止实行“按市计价”准则。

对公允价值的责难声音主要有：公允价值，尤其是以市值为基础的计量方式，无法客观反映资产价值；在金融危机中，公允价值使公司报表过于“难看”，影响公司业绩表现和投资者信心，起到了火上浇油的作用；公允价值会计准则导致了金融市场的不稳定，公允价值会计准则与金融机构资本充足要求的联动引起了一些金融机构的倒闭，是造成金融危机的元凶之一。对公允价值的责难声音瞬即得到了金融界人士和国会议员的响应，于是他们联合向政府施压，要求将公允价值计量方式改回成本计价法，以稳定人心。

面对质疑和责难，会计职业界和会计准则制定机构的态度很明确，坚持认为公允价值是当今社会最能体现公司财务状况的计量方法，尤其适用于金融衍生产品。在这场金融危机中，公允价值计量方法不仅没有火上浇油，反而使危机更快地暴露出来，让投资者尽快看清了真相。公允价值会计准则加强了财务信息的透明性，特别是在经济下滑时期公允价值的信息更为重要，取消公允价值只会打击投资者的信心并带来更大的不稳定性。SEC的调研报告还通过大量经验数据和实证分析，指出公允价值计量只涉及到金融机构资产负债表中45%的资产项目和15%的负债项目，影响损益的资产项目小于25%，因而对资产负债表影响不大；对银行的分类分析表明，公允价值会计并未在2008年银行失败事件中扮演重要作用，并认为银行的失败应当归之于上升的信贷损失、关于资产质量的担忧以及在某些情况下是放款人和投资者信心丧失等因素。

尽管公允价值计量受到会计界的强烈支持，也尽管在金融危机的发源地—美国—围绕公允价值之争最终以SEC提出的8项改进意见获得认同而暂告平息，但SEC的调查报告明确指出了公允价值计量确实显著影响了金融机构的报告收益，有关改进现行公允价值会计准则应用和金融资产减值需要重新设计的具体建议，多少也还是反映了SEC对公允价值计量具有负面影响的一种肯定态度。

2、围绕公允价值的争论被延伸到国内。受国际界的影响，国内学界和实务界也展开了对公允价值会计的讨论。尽管许多学者（尤其是会计界学者）坚定地维护公允价值，认为在金融危机中公允价值只是扮演一个“替罪羊”的角色，甚至还有学者（刘峰，2009）提出；“替罪羊角色”事实上已经成为会计承担的一种全新的社会功用，并认为会计之所以被赋予经济危机事件替罪羊，除了会计系统自身特征外，包括非历史成本计量属性在内的会计理论研究中过分强调会计方法选择的经济后果，也为会计事后被指责提供了相应的理论准备。

有人结合2008年地产股来分析公允价值计量在经济泡沫和危机形成中的作用。2008年是地产股戏剧性变化的一年。就在这一年，万科的市值从超过2000亿元骤跌至2008年最后一个交易日的709亿元；曾因2007年碧桂园上市成功而一跃成为中国首富的杨惠妍，短短一年其资产缩水近1000亿元，资产缩水比例更是高达75%。与此相对应的是，许多地产股则陷入跌破净值的尴尬。截至去年12月26日收盘，栖霞建设、阳光发展、南京高科、中航地产等地产股跌破净值均在20%以上。究其原因，估值模式难咎其责。地产公司为吸引投资者，非常重视土地储备，动辄上千万平方米。而这些土地储备的实际价值经证券化后，往往达到一个无法启及高度。这样叠加就催生了泡沫的产生。2007年，上市公司年报允许以公允价值计价资产，并计入当期报表。此后，众多地产公司纷纷重估了部分持有性物业以及金融资产价值。金融界人士分析，“牛市中这种做法只会推波助澜，强化牛市本身创造牛市。”会计计量模式的改革在促成资产成数量级增加的同时，房企的负债也呈现出了成比例、甚至超比例增长的态势。而当市场转向后，高估的资产价值出现了缩水，但债务依然没变，这必然会导致资产负债表危机。”

还有学者（韩文琴，2009）借助经济学的“黑洞效应理论”来说明公允价值计量的局限性及其在危机中的消极作用，认为公允价值计量具有黑洞效应。其表现是：当运用公允价值计量金融资产和金融负债时，由于种种原因而不同程度地产生真实价值逃逸和风险控制手段人为性忽略的现象。该效应表现在市场非正常繁荣时或非正常衰退时资产价格被高估而虚增，财务指标在公允价值计量下呈虚假改善，金融资产或金融负债的真实价值中有一部分通过公允价值变动损益“逃逸”出了资产负债表的框架，金融机构也因此增加贷款而促使过度消费，形成泡沫经济。而当公允价值计量的资产价值偏离真实价值越来越远、经济的泡沫越聚越多时，基金等大机构的投资决策者却反而显得麻木不仁、手足无措，连一些必要的风险控制手段都置之不顾。价值的逃逸一旦失去了控制，就好象遇到了黑洞，产生消失、逃逸的效应。公允价值之所以会形成黑洞效应，原因有三：一是公允价值界定的框架模糊，其可靠性无法得到合理保证；二是金融业具有先天的追逐高风险收益的劣根性，公允价值计量无规则的运用增强了这种劣根性；三是公允价估值技术尚不完善，助长了主观判断的非理性。

3、相信国内外的会计准则制定机构都不会废止涉及公允价值计量的会计准则，甚至也不会有重大的修改措施出台，但伴随金融危机而发生的公允价值的讨论，多少也许说明公允价值会计并不是许多人赞美的那样优越。即使围绕公允价值计量的争论在表面上似乎已经平息，但是否真的为反对派所心悦诚服地接受，仍还是一个问号。也许，会计问题并非仅仅是会计问题或技术问题。

二、公允价值的顺周期放大效应与资产负债表危机

1、对公允价值的批评中，“顺周期放大效应”的声音最强劲，并且出现了三类不同的顺周期放大效应的观点。尽管部分会计界人士坚定地认为，公允价值不过是华尔街银行家们选择的一只替罪羊，但仍有部分专家提出了公允价值的“顺周期放大效应”的观点，检索相关的文献不难发现，各界对顺周期放大效应的解释实际上还是有差异的。主要有三类观点：

一是市场价值观。从金融产品和金融企业的市场价值的异常波动方面解释公允价值的顺周期放大效应，认为公允价值在市场高涨时容易造成相关金融产品和金融企业的价值高估，市场低落时又往往造成相关产品和企业价值的低估。进入金融危机状态之后，市场的公允价值大跌和市场定价功能缺失，按公允价值计量的结果导致金融机构对相关资产的减计，造成亏损和资本充足率下降，进而促使金融机构加大资产抛售力度，同时投资人的信心受到打击也将继续抛售证券，进而造成证券价格的新一轮下跌，进而使市场陷入交易价格下跌——资产减计——核减资本金——恐慌性抛售——价格进一步下跌的恶性循环之中，对加重金融危机起到推波助澜的作用。

二是账面收益观。从利润表中损益的异常波动来解释公允价值的顺周期放大效应。认为在金融危机来临时，按公允价值对ABS（资产支持证券）、MBS（抵押贷款支持证券）和CDO（抵押债务债券）等次债产品进行计量，导致金融机构确认巨额的未实现且未涉及现金流量的损失。这些天文数字般的“账面损失”，扭曲了投资者的心理，造成恐慌性抛售持有次债产品的金融机构股票的风潮。这种非理性投机行为反过来又迫使金融机构不惜代价降低次债产品的风险暴露，本已脆弱不堪的次债产品市场濒临崩溃，金融机构不得不在账上进一步确认减值损失。公允价值会计这种独特的反馈效应，造成了极具破坏性的恶性循环，在次贷危机中推波助澜。2008年美国金融危机爆发之初，以花旗、美林、瑞银、AIG（美国国际集团）、百仕通为代表的金融机构，就曾将矛头直指公允价值会计，声称公允价值计量模式夸大了次债产品的损失，放大了次贷危机的广度和深度。

三是资产负债观。从资产负债表中的财务杠杆来解释公允价值的顺周期放大效应。认为在房地产价格上涨的情况下，人们购买房地产的欲望强烈，住房抵押贷款及其住房抵押证券化速度加快，并且住房抵押证券也会受到投资者的追捧，这些金融产品的市场价值提高，用公允价值计量的结果拉升了住房抵押证券的收益率与资金成本率的距离，巨大的杠杆收益将诱使投资者举债购买这类金融产品。假设住房抵押证券的收益率是5.75％，借款利率是5％，该金融工具的信用的评级是AAA，则借款投资这项金融工具是可行的。在这样的情形下，很多华尔街的银行、投资银行、保险公司(AIG等)以及欧洲、亚洲的一些公司等纷纷大肆举债，尽可能多地购买这类金融产品，以获得利润。如果华尔街的金融公司用30倍本金的借款来购买这项金融产品，理论上它获得的年收益率将是利差的30倍。虽然住房抵押证券得到信用评级机构评级，但背后支撑它们的资产质量是好是坏却难于确定，一旦房价出现下跌(正如美国2007年的情形)，住房抵押贷款的违约率将会上升，住房抵押证券的市价开始下跌，按公允价值计量的损失增多，在财务杠杆的作用下，投资者的损失也是巨大的，从而形成恶性循环圈。

市场价值观、账面收益观和资产负债观，一个共同的观点是，认为公允价值计量对金融危机只是起到了一个放大作用，而非金融危机的根源。即便停止使用公允价值计量，也不能解决金融危机本身的问题。

2、公允价值与经济状态或经济危机的逻辑联系。如果把经济状态分为两种状态，即资产价格上涨状态和资产价格下跌状态，则公允价值在两种状态中都具有显著的顺周期放大效应。例证如下：

资产负债表的初始状态：

资产（10000万元） = 负债（5000万元） + 股东权益（5000万元）

在初始状态中，资产负债率为50%，也就是教科书中认定的标准值，企业的财务结构合理。

当资产价格上涨时，按公允价值计量的资产增加，负债率随之降低。假定资产总价值上升100%，在负债不变的情形下，则按公允价值计量的资产负债率相应地下降到25%。即：

资产（20000万元） = 负债（5000万元） + 股东权益（15000万元）

25%的负债率对企业来说通常是偏低的。资产价格的上涨激发投资者的投资热情，而偏低的资产负债率又激发投资者的融资热情，这两种力量的合力，推动企业大规模举债，以满足投资扩张和优化财务结构的双重需要。在货币供应和投资扩张的推动下，原本过热的经济势必更加火上浇油，并将进一步推动资产价格上涨，如此循环。

假定企业仍将目标资本结构确定为50%，则企业需要再举债融资10000万元，则资产负债表就演变为：

资产（30000万元） = 负债（15000万元）+ 股东权益（15000万元）

这是资产价格上涨100%之后理想的资产负债表。倘若此时经济形态由资产上涨还为资产价格下跌，则按公允价值计量的资产总量势必缩水，但负债已经在之前的资产价格上涨状态中增加到15000万元，即使负债规模不再增加，负债率也必然提升，并且资产价格下跌幅度越大，负债率提升速度就越快。

假定资产价格下跌50%，资产总量缩水50%，则资产负债表演变为：

资产（150000万元）= 负债（15000万元）+ 股东权益（0元）

假定资产价格暴跌80%，资产总量缩水80%，则资产负债表就演变为：

资产（60000万元） = 负债（15000万元）+ 股东权益（-9000万元）

资产价格下跌50%时，资产负债率提升为100%，股东权益为零；资产价格下跌80%时，资产负债率上升到250%，权益比率为负的150%。很显然，这都是一张极度恶化的资产负债。对任何企业的经营者来说，当面对这样一张资产负债表时，或者是失去信心，或者将工作重心转移到去杠杆化或降低负债率上。当众多企业纷纷将自己的工作重心转移到偿还债务以降低杠杆率时，信贷萎缩，货币供应量减少，经济增长速度下滑或经济危机现象就难免发生。

分析至此，我们能够看到的景象或所能够得出的结论是：当资产价格下跌时，按公允价值计量的结果必然导致资产负债率下降，出于投资扩张和优化资本结构的考虑，企业会纷纷扩大举债和投资，从而推动经济过热，并进一步推动资产价格上涨，如此循环；而当资产价格下跌时，按公允价值计量的结果导致资产负债率上升和财务报表的恶化，出于优化资本结构和修补受损的资产负债表以避免破产的考虑，企业纷纷会加大偿债力度以降低杠杆率，从而导致货币供应减少和经济增速下降，并进一步推动资产价格下跌，如此循环。也许，这才是公允价值顺周期放大效应的真正内涵。

3、从历史看，资产价格不是上涨就是下跌，因此资产价格上涨和下跌这两种经济形态具有普遍性。以下是日本在20世纪80和90年代遭遇的资产价格从暴涨到暴跌转变的过程，这显然是一种戏剧性的变化。假如日本企业的资产是按公允价值计量的，其结果如何可想而知：也许就是上文所分析的情形。

20世纪80年代中期，随着大量资金涌入房地产行业,日本地价开始疯狂飙升。自1985年起,东京、大阪、名古屋、京都、横滨和神户六大城市的土地价格每年以两位数上升,1987年住宅用地价格竟上升了30.7%,商业用地则跳升了46.8%。1990年,六大城市中心的地价指数比1985年上涨了约90%。在东京都市圈,从1986年开始,出现了几乎是垂直式的地价上涨,高峰期1990年的地价大约是1983年的2.5倍。 随着地价暴涨，城市住宅价格也开始水涨船高。一般来说，劳动者仅靠工资收入所能购入住宅的价格限度应是年收入的5倍左右。在1990年，东京都市圈的住宅价格与年收入之比已经超过了10倍，在核心地区更是达到了近20倍的水平。即使在大阪都市圈，这个比值也超过了7倍。除了地价，股市正创造着另一个“不败”的神话。日本证券公司的老板骑着火箭在美国时代周刊的封面上出现。1989年末，日经平均股价高达38915.87日元，相当于1984年的3.68倍。1989年末最后一天更是创下接近4万日元的历史最高。当时，日本股市的市盈率高达80倍（其时，美国、英国、中国香港的市盈率为25~30倍）。日本的资本家四面出击。1989年，在夏威夷，可以建高尔夫球场的山谷只有一个还在美国人手中，其它全部被日本人买了。最有代表性的是东京亿万富翁横井英树，他购买了伦敦郊外的泰姆公园、英国南部的朱比特山以及苏格兰久负盛名的标志性建筑——格莱乃普城堡和西班牙巴塞罗那郊区的菲尔格拉宫殿。1991年，还以4000万美元将被视为纽约心脏与灵魂的帝国大厦收于麾下。在这个狭小的岛国上，一亿人都沉浸在全球经济迄今为止最大的一个泡沫之中。

1989年是日本泡沫经济的最高蜂。1990年市场交易的第一天为转折点，日经股价落入了地狱。自那时候开始，日本股票市场陷入长达十多年的熊市之中。1991年，巨大的地产泡沫自东京开始破裂，迅速蔓延至日本全境。土地和房屋根本卖不出去，陆续竣工的楼房没有住户，空房到处都是。房地产价格狂跌，当年，六大城市的房地产价格就下降了15％～20％。据2005年日本国土交通省发表的地价统计数据，日本全国的平均地价连续14年呈下跌趋势。与1991年相比，住宅地价已经下跌了46％，基本回到了地产泡沫产生前1985年的水平；商业用地下跌了约70％，为1974年以来的最低点。著名经济学家林毅夫曾经回忆，他在东京的表哥在泡沫经济前夕，用5亿日元买了一套房子，结果到1990年中期，只值1亿日元。事后的统计表明，日本因股市和房地产暴跌而造成的损失达6万亿美元。

三、阴态经济、阴态财务学及与阳态财务学的比较

1、经济有常态和阴态两种类型。辜朝明在《大衰退——如何在经济危机中幸存和发展》一书中曾明确地将社会经济分为“阳”态和“阴”态两种类型，并认为传统经济理论，包括新古典主义学派、货币主义和凯恩斯学派等，都是以阳态经济作为其理论体系的基础，完全忽视了经济周期从阳态向阴态的转象，实际上也完全忽视了正常企业在面对资产负债表危机时将从利润最大化转向负债最小化模式的可能性。表1归纳了两种经济形态的特征及其差异性。

表1：           阳态经济与阴态经济之比较

2、主流的财务学理论建构于常态经济环境，对阴态经济环境的适应性也许是很差的。当今的公司财务学理论是建立在可持续经营假设的基础之上的，在这样的假设基础上，企业永远都是前瞻性的，永远都是在追求利润最大化或价值最大化，并且绝对不会在零利率的情况下专注于偿债。然而，当经济周期从阳态转向阴态时，资产负债表危机会动摇可持续经营假设的基础，面对着严重破损的资产负债表和不可持续经营的风险，尽快修补并恢复平衡注定是企业的首要选择，于是负债最小化便成为众多陷入资产负债表危机的企业的最优先选择的财务目标。企业财务目标的这一重大转变，显然与企业运营环境的变化有关。这一转变，同时也将对主流的企业财务理论提出挑战。

3、阴态经济中企业财务行为转向负债最小化模式，能够获得很多历史经验和案例的支持。从历史和现实看，当一国经济从阳态转向阴态时，国内众多企业整体行为就转向负债最小化模式。诸如：

案例1：美国大萧条。20世纪30年代美国大萧条时，股票和其他资产价格的暴跌，迫使私营企业忙于偿还债务。当企业纷纷忙于偿还债务时，银行存款势必减少，货币供应量也随之萎缩。因为缺少借贷意愿，偿债的风潮就会侵蚀货币供应量。大萧条期间，美国因为企业和个人提取存款以偿还债务而导致货币供应量降低了33%，GDP在4年之中下滑了46%。

案例2：日本大衰退。20世纪80年代末日本经济泡沫破裂，经济陷入以资产价格暴跌和长期低增长为特征的阴态，企业出现以偿债为特征的财务行为。不管中央银行如何调低利率，都难以调动企业的贷款热情。1990-2005年的15年间，银行贷款利率持续低落，1995年利率已经接近于零，就在这样的情况下，日本企业不仅没有增加贷款反而开始加速还贷，资金募集持续减少。到1998年，企业部分已经变成净储蓄者，净借贷额从1998年转为负值且一直持续下去。2002年起，日本企业的未偿还债券总额开始持续下降，也就是说，债券偿付额已经超过了新增发行额。一般说来，这种现象在利率近乎为零的情况下是难以想象的。受偿债行为的影响，1990-2003年间，导致了约占GDP20%的企业需求烟消云散。直到2005年日本经济复苏时才终结企业偿债行为。从2004年起，日本企业净偿债额开始减少，2005年底私营部门的净偿债额已经下降为零。

案例3：韩式困局与韩式变局。韩国的崛起发生在20世纪70、80年代，短短20多年，韩国创造了令世人惊叹的“汉江奇迹”。尽管学界对于韩国模式颇具争议，但有一点是不应当有质疑的：财务杠杆是分析20世纪末“韩式困局与变局”的一根主线。或许是赶超战略、政府主导和官治金融的原因，韩国企业走上了高负债经营的道路。到金融危机爆发前的1997年底韩国排名前30家大企业集团自有资产比率平均为18.2%，负债率高达449%，负债率是美国（160%）的2.8倍，日本（85%）的5.2倍。很显然，这是一份糟糕的资产负债表。

危机爆发后，一大批企业纷纷破产，甚至像韩宝、三美、大农、真露、起亚、海天、纽科等大型企业集团也相继倒闭或陷入经营危机。作为应对危机的主要措施，工商业企业纷纷减低财务杠杆，包括紧缩开支、精简机构、裁减人员和调整投资计划等；金融机构纷纷控制信贷，包括缩减信用规模、根据企业绩效贷款、督促企业界优化财务结构等。1998年2月，韩国前64位大财阀与它们各自的贷款银行签订财务条约，规定这些企业将资产负责率降至200%以下。1998年8月，子公司间的交叉担保被禁止，而现存的交叉担保到2000年5月也要全部解除。1998年11月，五大财阀与它们各自的债权银行签署了财务条约，提出将它们的子公司由1995年末的272家大幅度削减到2000年底的136家。另外，五大财阀宣布通过出售资产、资本重组和引入288亿美元的外国投资来降低资产负责率，改善它们的财务结构。到2002年3月底，韩国制造业企业的负债率已降至174.4%，与1997年相比下降了56%（1997年为396%），企业的财务结构大大改善。所以这些，都显示韩国企业和金融机构在危机期间的财务方针就是负债最小化。

案例4：德国的电信泡沫。2000年电信泡沫破灭，引发了二战后最严重的持续2000-2005年的经济衰退。这期间，股价从最高点骤跌了97%。面对严重的资产价格暴跌，许多企业突然发现它们背负了庞大的债务，甚至资不抵债，技术上已经破产，于是不约而同地做出了一个决定：利用手头的现有资金来偿还债务。德国企业在利率处于历史最低点的情况下依然忙于偿债，在高峰期的2005年，净偿债额约占德国GDP的1.8%。

案例5：美国的次贷危机。随着房价的下跌、次贷危机的爆发，金融机构资产遭受重创。资料显示，截至2008年8月末，全球已披露报表的金融机构因次贷遭受的相关损失和拨备高达5030亿美元，而这些金融机构新募集的资本金为3533亿美元，尚有近1500亿美元的亏空没有弥补。出于修补和平衡资产负债表的考虑，各金融机构纷纷紧缩信贷。美联储的相关调查也证实，金融危机发生后，无论是工商企业贷款、商业地产贷款、住宅按揭贷款，还是消费信贷，表示正在并将继续收紧贷款条件的银行的净占比都在大幅增加。美国金融市场信贷紧缩环境的消退，有待金融机构资产负债表再平衡的完成。

4、阴态财务学的研究内容有别于阳态财务学。在正常经济状态中，企业总是会孜孜不倦地寻求投资和发展机会，并不惜代价想方设法融资以实现满意的投资机会，这使得以正常经济形态为基础的阳态财务学在内容上以投资为重心展开。如同美国学者威廉.L.麦金森在《公司财务理论》一书中所描述的：“注重投资而不是筹资。现代资本市场中，由于竞争的存在，仅凭英明的筹资策略来创造财富的机会会存在很大的局限性。尽管成功的金融创新的确发生过，但对全部公司的筹资总量来说，也只占极小一部分，而且由于竞争而迅速失去盈利机会。公司高层管理这应集中精力，创造和利用有利可图的投资机会，而不是想方设法去击败市场。另一方面，公司管理者应做好准备，把握所出现的具有盈利前景的投资机会。”

在阴态经济中，企业的行为目标从利润最大化转向负债最小化，以修补已经破损的资产负债表。达此目标，投资就不能作为企业财务行为的中心内容展开，更重要的财务行为是：（1）偿债，减低财务杠杆；（2）调整投资计划，压缩投资规模；（3）抛售资产，资产重组；（4）精简机构，裁减人员，紧缩开支，控制现金流。与阳态财务学的投资中心论比较，阴态财务学是以筹资（偿债或去杠杆化）为中心，现金为王的观念在阴态经济中更具特殊意义。观察历史和现实不难发现，每当经济泡沫破灭出现时，陷入资产负债表危机的企业都会在这些行为中选择一种或几种实施。

不过值得说明的是，任何危机都是局部的而不是全球性或涉及所有企业的危机。对于在危机中依然保持竞争优势的企业，此时应当说是其并购方式进行资本运作的最佳时机。因此在阴态财务学中，还应重视这类企业的并购运作，有时是跨国并购运作。其次，任何危机都是暂时的而不是永久性的，黑暗总会过去。因此，财务学的研究应当阴、阳兼顾，把阴和阳作为财务学的两个侧面来同时进行研究。也许，这才是真正完整的企业财务学的理论建构思路。

主要参考文献：

[美]威廉.L.麦金森：《公司财务理论》，东北财经大学出版社2002年版。

[美]辜朝明：《大衰退》，东方出版社2008年版。

刘峰 等：“会计的社会功用：基于非历史成本研究的回顾”，《会计研究》2009年1期

韩文琴：“论公允价值计量对金融业的黑洞效应”，《财会月刊》，2009年第2期。